6月4日三星医疗出席了我们组织的2025年中期策略会，会上公司表示国内电表降价或受新老标准交替阶段影响，部分厂商短期存在压价去库动力。 2024年新标准智能电表或于2025年第3批开始规模化招标，或带来量稳价升。配电网内集采为公司提供份额提升机会，配电网外市场客户多元化持续推进。海外业务拓展顺利，为公司后续增长带来强劲动能支撑。公司当前分红比例与股息率均已较高（24年为55.12%、3.9%），维持“买入”评级。 国内电表降价或受新老交替阶段影响，新标准下有望量稳价升1）电表招标历史沿用集采模式，近期价格波动并非集采因素导致。2）2025年计量设备招标仍保持3个批次，招标量批次间存在波动，同比数据对全年需求不具备强指引意义。3）当前电表处于新老交替阶段，新标准后招标量上有望企稳，同时更具备技术优势的龙头企业有望在前期获更高份额。4）新标准推行周期内，前期价格一般会高于后期，投资者需关注价格周期性。 配网集采变压器带来盈利压力有限，龙头集中度有望提高1）配电网内方面，集采影响规模有限，叠加公司积极采取降本措施，毛利率影响有限。国网集采模式下擅长参与总部集采的头部企业有望扩大市场份额，公司在华中、华北区域集招中标规模有明显提升，规模效应提升进一步带来成本摊薄。2）配电网外方面，公司已基本实现新能源央企全覆盖，同时深挖省级公司需求，加大开拓地方国企、风电领域等行业大客户。2024年，公司风电累计取单5.60亿元，同比增长63.27%。 海外业务拓展顺利，分红比例与股息率较高截至25Q1，公司在手订单157.17亿元，同比增长26.12%，主要得益于海外订单快速突破。公司海外实现欧洲、拉美配电突破，截至25Q1，海外配电在手订单16.67亿元，同比增长134.05%。公司海外用电业务发力新兴市场，聚焦AMI系统集成总包，海外用电业务毛利率有望伴随总包业务交付占比提升而提升。公司24年股利支付率达到55.12%，股息率达到3.9%（以250605收盘价计算），公司计划25-27年维持高比例分红，每年现金分红金额不低于公司当年归母净利润的45%。 盈利预测与估值我们维持25-27年归母净利润预测为29.2、35.7、43.1亿元，同比增速分别为29.2%、22.3%、20.8%，维持给予配用电/医疗业务2025年17/27XPE，维持目标价38.02元，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资力度不及预期风险，海外智能电表渗透率增速不及预期风险，行业竞争加剧风险，原材料价格上涨风险，医疗业务不及预期风险。

核心观点公司发布 2024年度报告及 2025年第一季度报告。 2024年扣非归母净利润增长 31.92%， 2025Q1扣非归母净利润增长22.62%，持续保持上行。公司智能配用电与医疗业务双主业并行向上。海外业务方面，公司海外用电业务深度布局，配电出海持续突破；全球电网智能化的大背景下，海外配用电市场空间广阔，配电出海打开新增量。 2024年公司海外配电在手订单 12亿元，同比增长 166%，海外配电已逐步成为公司海外业务增长的重要支撑。国内业务方面， 2025年国南网投资规模较大，行业景气度较高；配电业务公司持续深度挖掘大客户需求。得益于国内外电力设备行业较高景气度，预计 2025年公司将持续开拓海外业务，业绩持续上行。 事件公司发布 2024年度报告及 2025年第一季度报告。 2024年实现营业收入 146.00亿元，同比增长 27.38%，归母净利润 22.60亿元，同比增加 18.69%；扣非归母净利润 22.02亿元，同比增加 31.92%。 2025年第一季度实现营业收入 36.31亿元，同比 增 长20.03%，归母净利润 4.89亿元，同比增加 34.33%；扣非归母净利润 4.60亿元，同比增加 22.62%。 简评业绩持续上行，符合预期1） 2024年归母净利润/扣非归母净利润分别为 22.60/22.02亿元，同比增加 18.69%/31.92%。其中 2024Q4归母净利润/扣非归母净利润分别为 4.44/4.53亿元，同比增加 7.11%/ 34.28%。 2） 2025年第一季度归母净利润/扣非归母净利润分别为4.89/4.60亿元，同比增加 34.33%/ 22.62%，业绩保持上行，符合预期。 双主业并行向上，订单持续旺盛，海外配电不断突破1）智能配用电业务： 2024年板块营业收入 111.2亿元，同比增长 31.81%；①国内电网中标持续领先，新品高端表首次国网突破；②新能源央企实现基本全覆盖，深挖省级公司需求，加大开拓地方国企、风电领域等行业大客户；③海外持续深化本地化经营；深耕高端市场，发力新兴市场，聚焦AMI 系统集成。海外配用电营收同比增长 38.4%。④海外配电业务实现欧洲、拉美配电首单突破，并在瑞典取得欧洲充电桩首单，加速推进配电、新能源桩逆储业务出海。 2) 医疗服务业务：营业收入 32.58亿元，同比增长 17.09%，公司下属医院已达 38家，其中康复医院 32家，总床位数超万张。康复医疗连锁规模进一步扩大，持续巩固公司在康复医疗领域的领先优势。 3） 2024年公司累计在手订单 132.02亿元，同比增长 25.81%。其中国内在手订单 74.54亿元，同比增长24.88%；海外在手订单 57.48亿元，同比增长 27.03%，其中海外配电在手订单 11.98亿元，同比增长166.30%，海外配电已逐步成为公司海外业务增长的重要支撑。 国内外电力设备行业景气度较高1）海外：根据 IEA研究报告，到 2030年，智能电网投资需要增加近一倍左右，而诸多发展中国家，例如南美、非洲等地智能电表渗透率预计不足 10%，东南亚等智能电表尚处于起步阶段，智能电表的市场空间广阔。据 IEA 测算， 2024年全球电网投资规模达 3980亿美元，同比增长约 6.4%，保持上行。 2）国内：预计 2025国家电网投资超 6500亿元，南方电网计划固定资产投资 1750亿元，再创历史新高； 行业景气度较高。①根据国网招标计划， 2025年共设三批电能表招标批次；预计 2025年年电能表及终端类设备招标数量将保持较高规模。②2024年以来，配网发展相关政策连续出台，预计配网投资额将有所提升，将加速推进配网建设。 医疗业务稳健增长，带来稳定增益1）公司持续布局长三角、珠三角等重点区域，构建以重症康复为特色的康复医疗服务连锁体系，报告期内公司新增 10康复医院，其中收购广州明州康复 1家，自建康复专科医院 9家。截至 2024年末，公司旗下医院 38家，其中康复医院 32家，总床位数超万张。公司在重症康复领域持续打造呼吸机脱机、昏迷促醒两大专病中心，解决传统 ICU或普通病房脱机困难、促醒手段不足的问题。 2）展望 2025年，公司有望依托自身丰富的医院连锁管理经验和人才内培外引体系，持续拓展康复医院版图，预计医疗服务业务收入保持稳健增长，盈利水平有望持续提高。 业绩预测预计公司 2025/2026年归母净利润为 29.1/35.7亿元， PE 12.4/10.1x。

事件：公司发布2024年报及25Q1季报。公司2024年实现营收146亿元，同增27.38%；实现归母净利润22.6亿元，同增18.69%；实现扣非归母净利润22.02亿元，同增31.92%。2024年公司汇兑损益为1.12亿元。24Q4单季实现营收41.67亿元，同增33.35%；实现归母净利润4.44亿元，同增7.11%；实现扣非归母净利润4.53亿元，同增34.28%。25Q1单季：公司实现营收36.31亿元，同增20.03%；实现归母净利润4.89亿元，同增34.33%；实现扣非归母净利润4.60亿元，同增22.62%。 累计在手订单157亿元，海外配电、AMI订单快速增长。2024年公司智能配用电营收111.20亿元，同增31.81%，毛利率34.81%，同比+0.8pct。截至2024年末，公司配用电在手订单132亿元，同增26%，其中国内、国外在手订单75/57亿元，同增25%/27%，其中海外配电订单12亿元，同增166%，AMI电表累计取单超11亿元，同增5倍以上。截至25Q1，在手订单157亿元，同增26%，其中海外配电订单17亿元，同增134%；医疗服务营收32.58亿元，同增17.09%，毛利率34.30%，同比+2.57pct。截至2024年末，公司下属医院已达38家，其中康复医院32家，总床位数超万张。 公司期间费率同比下降，盈利能力稳健。 毛利端：24年公司毛利率同比+0.73pct至34.72%；24Q4毛利率30.99%，同比-3.99pct，环比-8.48pct；25Q1毛利率28.9%，同比-2.3pct，环比-2.09pct。 费率端：24年公司销售/管理/研发/财务费率为6.96%/6.22%/3.58%/1.09%，同比变动为-0.46pct/-0.77pct/0.52pct/+1.16pct。 净利率：24年公司净利率同同比-1.19pct至15.57%；24Q4净利率10.81%，同比-2.69pct，环比-8.65pct；25Q1净利率13.23%，同比+1.19pct，环比+2.42pct。 投资建议：维持“买入”评评。预计公司2025-2027年归母净利润分别为29.06/35.38/41.55亿元，同比+28.6%/+21.7%/+17.4%，维持买入”评评。 风险提示：海外配用电需求不及预期、政策变化风险、国内配电招标降价风险、预测偏差和估值风险。

事件：2025-08-06，公司发布2024年年报。2024年，公司营业收入达到146.00亿元（yoy+27.38%），归母净利润22.60亿元（yoy+18.69%），扣非归母利润22.02亿元（yoy+31.92%），毛利率34.72%（yoy+0.73pct）。分业务拆分，2024年医疗服务板块实现营收32.58亿元（yoy+17.09%），当年毛利率达到34.30%（yoy+2.57pct）；智能配用电业务实现收入111.20亿元（yoy+31.81%），当年毛利率达到34.81%（yoy+0.80pct）；融资租赁业务营收达到601.36万元（yoy-85.66%）。业务拆分国内外看，国内收入达到116.70亿元（yoy+25.49%），毛利率为34.55%（yoy+0.68pct）；海外业务达到27.13亿元（yoy+38.40%），毛利率为35.45%（yoy+2.60pct）。费用率端，公司24年销售费用率6.96%、管理费用率6.22%、研发费用率3.58%，相较23年同期下降0.46pct、下降0.77pct、下降0.53pct，降本增效效果进一步体现。 点评：1)公司智能配用电业务实现高速发展，在手订单储备充沛。截至24年年底，公司在手订单132.02亿元，同比增长25.81%。国内在手订单74.54亿元，同比增长24.88%；海外在手订单57.48亿元，同比增长27.03%，其中海外配电在手订单11.98亿元，同比增长166.30%，海外配电已逐步成为公司海外业务增长的重要支撑。2)公司医疗服务业务平稳增长，重症康复特色专科规模进一步扩大。公司持续布局长三角、珠三角等重点区域，构建以重症康复为特色的康复医疗服务连锁体系，新增医院10家。其中，收购广州明州康复1家；自建康复专科医院9家。截至24年底，公司下属医院已达38家，其中康复医院32家，总床位数超万张。康复医疗连锁规模进一步扩大，持续巩固公司在康复医疗领域的领先优势。 投资建议：公司深耕连锁康复医疗行业，内生稳健增长，外延加速扩张，未来康复板块有望在人口老龄化的大背景下加速发展；智能配用电板块中，国内配用电业务稳健增长，海外逐步布局配电及用电板块不断突破，成为板块第二增长点。我们预计公司25-27年营业收入分别为177.02亿元、211.02亿元以及249.68亿元，同比增长21.2%、19.2%以及18.3%；归母净利润分别为27.75亿元、33.67亿元以及40.17亿元，同比增长22.8%、21.3%以及19.3%，当前股价对应PE为14/11/9X。维持“推荐”评级。 风险提示：1）规模扩张的管理风险；2）行业政策的风险；3）海外投资风险；4）医疗运营风险；5）汇率波动的风险。

事件：发布24年年报及25年一季报，公司24年营收146亿元，同比+27.4%，归母净利润22.6亿元，同比+18.7%，24Q4/25Q1营收分别为41.7/36.3亿元，同比+33%/20%，归母净利润分别为4.4/4.9亿元，同比+7%/34%。24年实现毛利率34.7%，同比+0.7pct，归母净利率15.5%，同比-1.1pct，24Q4/25Q1实现毛利率分别为31%/28.9%，同比-4/-2.3pct，归母净利率分别为10.7%/13.5%，同比-2.6/+1.4pct。汇兑损失+私募股权基金公允价值波动导致利润略承压，业绩符合市场预期。 海外本土化战略步步为营、配电出海进入加速阶段。24年公司海外市场营收27.14亿元，同比+38%，毛利率35.45%，同比+2.6pct，24年海外在手订单57.48亿元，同比+27%，其中海外配电产品不断实现突破，截至25Q1在手海外配电订单16.67亿元，同比+134%，公司配电出海进入加速阶段。海外市场依托本土化产能+原有渠道复用的策略推进用电及配电业务，24年海外产能出货占海外收入占比约50%。展望25年，海外用电：发达国家市场提份额保增长、新兴市场AMI系统总包项目占比提高，收入有望保持20%+增长；海外配电：迎来1-10加速阶段，随着德国等欧洲各国电网基建的大规模投入，收入&订单有望持续高增。 国内基本盘稳健增长、降本+新客户挖掘增长潜力。24年公司国内配用电营收84.07亿元，同比+30%，毛利率34.6%，同比+0.1pct。国内基本盘稳固，我们预计国内用电实现10-15%的稳健增长，通过降本和规模效应维持毛利率的稳中有升。24年国内配用电在手订单74.54亿元，同比+25%，展望25年，1）智能用电：24版新款智能电表推出+持续降本有望提高国内用电业务毛利率。2）智能配电：网内受益于区域集采有望实现份额的进一步提升，网外拓展风电、省级能源集团及央国企等市场提升增长持续性，国内配电营收有望实现20-25%的稳健增长。 连锁康复医院初具规模、聚焦特色康复打造独特竞争力。24年公司康复医疗服务营收32.58亿元，同比+17%，毛利率34.30%，同比+2.57pct。截至24年末公司下属医院数量达到38家，其中康复医院32家，总床位数超万张，实现在长三角和珠三角的全面布局；在重症康复领域持续打造呼吸机脱机、昏迷促醒两大专病中心，解决传统ICU或普通病房脱机困难、促醒手段不足的问题。展望25年，随着公司聚集提升医院运营效率，我们预计医疗服务业务收入稳增，盈利能力有望持续提升。 控费效果显著、存货&合同负债有所增长。公司24年期间费用26.1亿元，同比+23%，费用率17.9%，同比-0.6pct，控费效果显著；24年经营性净现金流18.4亿元，同比-3.4%，24年末存货40.8亿元，同比+25.2%，合同负债15.54亿元，同比+13%，均有所增长。 盈利预测与投资评级：考虑到汇率波动具有不确定性，我们下修公司25-26年归母净利润分别为29.4/35.9亿元（前值为30.2/37.7亿元），预计公司27年归母净利润为43.2亿元，分别同比+30%/22%/20%，现价对应PE分别为13x/10x/9x，我们认为海外配电市场空间大、公司布局多年竞争力强，因此维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期，海外市场拓展不及预期，竞争加剧等。

推荐逻辑： 1） ]国内配用电： 24年公司在国网三批电表中合计中标 7.6亿元，市占率 6.2%，位居第 5； 23年配电变压器在国/南网市占率分别 5.4%/17.5%，位居第 1， 龙头企业率先受益于国内电网智能化升级改造。 2） 海外用电： 亚非拉AMI需求旺盛，欧洲智能电表 27年渗透率有望提升至 74%，公司海外 5个生产基地布局行业领先，德国、波兰工厂爬坡提升公司海外份额。 3） 海外配电： 欧美配电变压器短期供需错配，公司 24年配电合计接单5.5亿元，订单加速。 国内配用电市占稳固，受益于分布式新能源并网驱动电网智能化改造。 公司近年网内配用电中标份额稳定在行业前五名， 在更高价值量的智能物联表渗透率提升的趋势下，公司有望率先受益。 网外配电业务公司围绕光伏、核电、轨交等领域斩获多项目订单， 2024年中标大唐 8.4亿元风光预装式变电站项目为近年订单金额最高，网外配电产品有望提振公司国内业务增长。 海外配用电需求旺盛，公司海外从用电向配电倾斜，本土化布局优势显著。 公司深耕海外多年，通过直销方式积累欧洲 e.on集团、巴西 ene电力公司等优质客户，客户壁垒深厚。 2024年公司海外接单 18亿元，其中配电首次突破欧洲、墨西哥区域。 公司已具备海外 5个生产基地，有利于保障产品交付，稳定公司份额， 2024H1公司德国基地开始接受小批量订单，巴西工厂启动自动化升级项目，伴随新基地产能爬坡，海外业务有望实现量利双升。 紧抓重症康复战略，医疗业务稳定增长。 2020-2023年国内康复医疗市场规模CAGR约为 25%，预计到 2025年规模扩大至 2600亿元。 公司于 2015年收购医疗业务， 2024H1新增 6家医院，旗下医院总数增加至 34家， 2016-2023年医疗收入 CAGR 达 24.4%，有望受益于行业发展实现稳步提升。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2024-2026年营收分别为 147.6亿元、 179.8亿元、 213.1亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为 22.6%/25.4%/24.2%。 公司为国内配用电龙头企业， 海外实现从用电向配电突破， 医疗业务稳定增长，我们预计公司 2025年配用电/医疗业务归母净利润分别为 22/6亿元，给予公司2025年配用电业务 18倍 PE、医疗业务 30倍 PE，对应目标市值 576亿元，对应目标价 40.81元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 海外订单开拓不及预期的风险；国内电表招标低于预期的风险；生产基地产能爬坡低于预期的风险；原材料价格上涨的风险；汇率波动影响公司业绩的风险。

事件：近日公司发布2024年三季度业绩报告，24Q1~Q3公司实现营收104.34亿元，同比+25.14%；实现归母净利润18.16亿元，同比+21.91%；实现扣非归母净利润17.48亿元，同比+31.32%。 点评：业绩快速增长，盈利能力提升24Q3公司实现营收34.36亿，同比+23.21%；归母净利润6.66亿，同比+7.43%；扣非归母净利润6.70亿，同比+30.03%。 业绩符合预期。 从盈利能力角度看，24Q1~Q3公司实现销售毛利率36.21%，同比+2.59pct；销售净利率17.47%，同比-0.51pct，净利率略有波动主要系公司公允价值有所变化。 康复医疗业务稳定增长，电表订单持续维持高增长，海外版图持续扩张24Q1~Q3公司智能配用电收入同比增长26.54%。截至报告期末，公司累计在手订单156.20亿元，同比+35.18%。其中，国内累计在手订单93.74亿元，同比+35.10%；海外累计在手订单62.46亿元，同比增长35.30%；其中海外配电累计在手订单9.62亿元，同比增长272.51%，海外业务持续突破。 24Q1~Q3医疗服务收入同比增长21.73%，医院家数及盈利能力稳步提升。 投资建议公司康复医疗+智能配用电双轮业务驱动发展，业绩增长亮眼，预计公司2024~2026年将实现营业收入144.75/181.92/225.17亿元，同比+26.3%/25.7%/23.8%；实现净利润22.95/27.52/32.93亿元，同比+20.6%/19.9%/19.7%；维持“买入”评级。 风险提示体内康复医院单床爬坡不及预期，电表订单增长不及预期，行业竞争加剧风险等。

事件： 近日公司发布 2024年三季度业绩报告， 24Q1~Q3公司实现营收104.34亿元，同比+25.14%； 实现归母净利润 18.16亿元，同比+21.91%； 实现扣非归母净利润 17.48亿元，同比+31.32%。 点评： 业绩快速增长， 盈利能力提升24Q3公司实现营收 34.36亿，同比+23.21%；归母净利润6.66亿， 同比+7.43%；扣非归母净利润 6.70亿，同比+30.03%。 业绩符合预期。 从盈利能力角度看， 24Q1~Q3公司实现销售毛利率 36.21%，同比+2.59pct； 销售净利率 17.47%，同比-0.51pct，净利率略有波动主要系公司公允价值有所变化。 康复医疗业务稳定增长，电表订单持续维持高增长， 海外版图持续扩张24Q1~Q3公司智能配用电收入同比增长 26.54%。 截至报告期末，公司累计在手订单 156.20亿元，同比+35.18%。其中， 国内累计在手订单 93.74亿元，同比+35.10%； 海外累计在手订单 62.46亿元，同比增长 35.30%；其中海外配电累计在手订单 9.62亿元，同比增长 272.51%，海外业务持续突破。 24Q1~Q3医疗服务收入同比增长 21.73%，医院家数及盈利能力稳步提升。 投资建议公司康复医疗+智能配用电双轮业务驱动发展，业绩增长亮眼， 预计公司 2024~2026年将实现营业收入 144.75/181.92/225.17亿元， 同比+26.3%/25.7%/23.8%；实现净利润 22.95/27.52/32.93亿元，同比+20.6%/19.9%/19.7%；维持“买入”评级。 风险提示体内康复医院单床爬坡不及预期， 电表订单增长不及预期，行业竞争加剧风险等。

前三季度净利润同比+22%， 电力设备与医疗业务收入增速均超 20%。 前三季度公司实现营收 104.34亿元， 同比+25.14%； 归母净利润 18.16亿元， 同比+21.91%； 扣非净利润 17.48亿元， 同比+31.32%。 前三季度公司销售毛利率36.21%， 同比+2.59pct； 净利率 17.47%， 同比-0.51pct。 前三季度， 公司智能配用电收入同比增长 26.54%， 医疗服务收入同比增长 21.73%。 三季度扣非净利润同比+30%， 毛利率再创新高。 三季度公司实现营收 34.36亿元， 同比+23.21%， 环比-13.50%； 归母净利润 6.66亿元， 同比+7.43%，环比-15.28%； 扣非净利润 6.70亿元， 同比+30.03%， 环比-4.66%。 三季度公司毛利率 39.48%， 同比+0.89pct， 环比+2.27pct， 净利率 19.46%， 同比-2.98pct， 环比-0.42pct。 公司是国内配电变压器龙头， 多重因素驱动配网投资放量。 2023年公司控股子公司宁波奥克斯在两网配电变压器招标市场份额均位列第一。 2023年以来， 配电网改造相关政策密集落地， 我们预计在设备更新、 农网改造、 配网形态变化、 拉动内需等多重因素驱动下配电网投资有望迎来景气周期。 实现欧洲、 美洲配网订单突破， 配电出海成长性可期。 继 2023年首次突破中东市场后， 公司上半年公司在欧洲市场获得配电首单， 中标希腊 4.66亿元变压器项目， 8月公司在美洲市场获得配电首单， 中标墨西哥 0.79亿元变压器项目。 公司充分复用海外用电业务销售体系， 依托巴西、 印尼、 波兰、德国、 墨西哥五大海外生产基地， 未来配电出海成长性可期。 在手订单再创新高， 海外配电订单达 9.6亿元。 截至三季度末， 公司在手订单 156.20亿元， 同比+35.18%， 其中国内在手订单 93.74亿元， 同比+35.10%，海外在手订单 62.46亿元， 同比+35.30%。 海外配电在手订单 9.62亿元， 同比+272.51%， 配电占海外订单比重达 15%。 风险提示： 海外市场开拓不及预期； 原材料价格大幅上涨； 行业竞争加剧。 投资建议： 维持盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 我们预计公司 2024-2026年实现归母净利润 23.21/28.76/35.65亿元， 当前股价对应 PE 分别为 19/16/13倍， 维持“优于大市” 评级。

事件:三星医疗2025-08-06发布2024年三季度报告：2024年前三季度，公司实现营收104亿元，同比+25%；归母净利润18.2亿元，同比+22%；扣非归母净利润17.5亿元，同比+31%；销售毛利率36.2%，同比+2.6pct；销售净利率17.5%，同比-0.5pct。 其中，2024Q3，营收34.4亿元，同比+23%，环比-14%；归母净利润6.7亿元，同比+7%，环比-15%；扣非归母净利润6.7亿元，同比+30%，环比-5%；销售毛利率39.5%，同比+0.9pct，环比+2.3pct；销售净利率19.5%，同比-3.0pct，环比-0.4pct。投资要点:2024年前三季度公司业绩同比较快增长，盈利能力同比提升。2024年前三季度，公司智能配用电营业收入同比增长26.5%；医疗服务营业收入同比增长21.7%。盈利能力方面，2024前三季度公司销售毛利率和扣非后销售净利率同比提升，受到2023年同期非经常性收益高基数影响，销售净利率有所拖累。 公司在手订单充足，海外配电有望贡献增长新动能。截止2024年9月底，公司在手订单合计156亿元，同比+35%；国内94亿元，同比+35%；海外62亿元，同比+35%，其中海外配电9.6亿元，同比+273%。 盈利预测和投资评级：公司是电表出海头部企业，配电业务不断突破，预计2024-2026年公司有望实现营业收入146/179/213亿元，同比增速分别为+27%、+23%、+19%；归母净利润为23.6/30.1/36.6亿元，同比增速分别为+24%、+27%、+22%，当前股价对应PE分别为19X、15X、12X。公司业绩保持较快增长，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：规模扩张的管理风险，行业政策的风险，投资风险，医疗运营风险，医疗政策风险，商誉减值风险。

事件： 10月 24日，公司发布 2024年三季报业绩。 截至 24Q3，公司营业收 入 达 到 104.34亿 元 （ yoy+25.14%) ， 归 母 净 利 润 达 到 18.09亿 元（yoy+21.25%)，毛利率达到 36.22%（yoy+2.60pct），归母净利率达到 17.34%（ yoy-0.56pct ） 。 费 用 层 面 ， 公 司 截 至 24Q3销 售 费 用 率 为 6.80%（yoy+0.68pct），管理费用率为 6.32%（yoy+0.10pct），财务费用为 0.75%（yoy+0.98pct） 。单三季度，公司营业收入达到 34.36亿元（yoy+23.20%），归母净利润达到 6.47亿元（yoy+6.24%），毛利率达到 39.46%（yoy+0.88pct），归母净利率达到 18.83%（yoy-3.01pct）。 费用层面，公司单三季度销售费用率为 6.40%（yoy+0.16pct），管理费用率为 7.25%（yoy+0.36pct），财务费用为 0.70%（yoy-0.77pct）； 公司智能配用电业务实现高速发展，在手订单储备充沛。 前三季度，公司智能配用电营业收入同比增长 26.54%， 主要系国内电网中标金额行业领先，网外行业平台客户持续开拓；海外基地产能占比提升至 50%左右，海外用电业务加大对系统解决方案项目的推动力度，海外配电业务继 2023年首次突破中东市场后，今年又在欧洲、美洲取得首单；订单亦呈现高速发展， 截至报告期末，公司累计在手订单 156.20亿元，同比增长 35.18%。国内累计在手订单 93.74亿元，同比增长 35.10%。海外累计在手订单 62.46亿元，同比增长 35.30%；其中海外配电累计在手订单 9.62亿元，同比增长 272.51%，业务实现快速突破。 公司旗下综合医院业务平稳增长，康复医疗业绩同比高增。 医疗服务营业收入同比增长 21.73%， 主要受益于医院整体经营管理持续增强，康复医院家数及单店经营同步提升。 医院板块持续外延扩张有望带来未来业绩高增长。 截至24H1，公司新增 6家医院； 自建 5家：温州瓯海明州康复、宁波江北明州康复、湖州明州康复、南通钟秀明州康复、临沂明州康复； 并购 1家：广州岭南养生谷中医院。 截至 24H1， 公司下属医院已达 34家，其中康复医院 28家，总床位数已超万张。 投资建议： 公司深耕连锁康复医疗行业， 内生稳健增长，外延加速扩张，未来康复板块有望在人口老龄化的大背景下加速发展；智能配用电板块中， 国内配用电业务稳健增长，海外逐步布局配电及用电板块不断突破，成为板块第二增长点。 我们预计公司24-26年营业收入分别为144.82亿元185.22亿元以及226.76亿元，同比增长 26.3%、 27.9%以及 22.4%； 对应归母净利润分别为 23.01亿元、 29.69亿元以及 36.78亿元， 同比增长 20.9%、 29.0%以及 23.9%， 当前股价对应 PE 为 20/15/12X。维持“推荐”评级。 风险提示： 1） 规模扩张的管理风险； 2） 行业政策的风险； 3）海外投资风险； 4） 医疗运营风险； 5）汇率波动的风险。

24Q3收入同比+23%、归母净利润同比+7%、扣非净利润同比+30%、扣非略超市场预期。公司24Q1-3收入104.3亿元，同比+25%，归母净利润18.2亿元，同比+22%，扣非净利润17.5亿元，同比+31%；其中24Q3收入34.4亿元，同比+23%，归母净利润6.7亿元，同比+7%，扣非净利润6.7亿元，同比+30%。24Q1-3毛利率/归母净利率为36.2%/17.4%，同比+2.6/-0.5pct，Q3毛利率/归母净利率为39.5%/19.4%，同比+0.9/-2.9pct，预计系所投私募基金公允价值变动所致（剔除此影响后，Q3利润同比+33%）。公司业务实现快速突破，扣非略超市场预期。 海外持续开疆扩土、系统集成总包再突破、配网出海保持高速。公司24Q1-3海外在手订单62.46亿元，同比+35.3%。1）海外AMI业务持续突破，中标巴西CEMIGAMI3期1.37亿元，中标尼日利亚TCN项目4.93亿元，突破非洲智能表总包市场。2）24Q1-3海外配电业务累计在手订单9.62亿元，同比+272.5%。8月中标墨西哥0.8亿配电变，完成中东&欧洲&美洲区覆盖，海外配电市场空间广阔，渠道复用+海外产能建设，公司海外配电业务有望持续高速增长。 国内配用电龙头地位稳固、网外市占率进一步提升。24Q1-3智能配用电业务收入同比+27%，累计在手订单156.2亿元，同比+35%，其中国内在手订单93.7亿元，同比+35%。1）网内方面，24年国网电表招标同比+25%，其中公司在24年第二批中标1.43亿元，份额3.2%（24年第一批为3.2%），24年第一批南网电表/配网设备中标份额为8.7%/4.3%（23年为8.6%/4.5%），第一梯队地位稳固。2）网外方面，公司在提升五大四小覆盖率的同时持续开拓省级公司及地方国资等行业平台客户，市占率快速提升，带动国内业务持续快速增长。 医疗业务经营管理持续增强。24Q1-3公司医疗服务收入同比+22%，主要系康复医院家数及单店经营同步提升。同时，医疗板块康复医疗服务占比提升，带动板块毛利率逐步提升。预计随着医院体系的进一步成熟，板块业务有望持续快速增长。 业务拓展带动费用增加、现金流显著改善。公司24Q1-3/24Q3期间费用18.6/6.3亿元，同比+40%/-9%，费用率17.8%/18.3%，同比+1.89/+0.9pct，系业务拓展所需；24Q1-3经营性净现金流10.3亿元，同比+250%，其中Q3经营性现金流7.7亿元，同环比+567%/+378%，现金流显著改善。 盈利预测与投资评级：略微调整24-26年归母净利润至24.04/30.23/37.71亿元（前值为24.01/30.19/37.67亿元），同比+26%/+26%/+25%，对应现价PE分别为19x、15x、12x，给予25年20倍PE，对应目标价为42.8元，维持“买入”评级。 风险提示：海外市场拓展不及预期、海外政策的风险、竞争加剧。

2025-08-06公司披露三季报，前三季度实现营收104.3亿元，同比+25.1%；归母净利润18.2亿元，同比+21.9%；扣非归母净利润17.5亿元，同比+31.3%；毛利率36.2%，同比+2.6pct。Q3公司实现营收34.4亿元，同比增长23.2%；归母净利润6.7亿元，同比+7.4%，其中其他非流动金融资产确认公允价值变动收益及投资收益-0.25亿元，去年同期0.99亿元，同比转负；扣非归母净利润6.7亿元，同比+30.0%，收入和扣非归母净利润增长符合预期。 经营分析配用电和医疗双主业齐发力，各板块营收均保持高速增长。1）配用电板块：公司国内电网中标持续领先，网外行业平台客户持续开拓；海外用电业务加大对系统解决方案项目的推动力度，海外配电业务继2023年首次突破中东市场后，今年又在欧洲、美洲取得首单，前三季度智能配用电营业收入同比增长26.5%。2）医疗服务板块：公司夯实康复领域先发优势，完善连锁医疗体系。受益于医院整体经营管理持续增强，康复医院家数及单店经营同步提升，前三季度医疗服务营业收入同比增长21.7%。 国内外累计在手订单饱满，海外配电业务逐步兑现。前三季度公司累计在手订单156.2亿元，同比+35.2%。其中，国内累计在手订单93.7亿元，同比+35.1%，海外累计在手订单62.5亿元，同比+35.3%。公司海外聚焦系统集成项目，推动配电出海，前三季度海外配电累计在手订单9.6亿元，同比+273%，在欧洲、美洲等地实现快速突破，海外配电业务成效逐步兑现。 盈利能力持续提升，销售//管理//研发费用率上升。前三季度公司整体毛利率36.2%，同比增加2.6pct，主要系：1）公司智能配用电板块通过持续技术创新、内部降本增效，2）医疗板块康复医疗服务占比提升。公司前三季度销售费用率6.8%，同比+0.7pct，管理费用率6.3%，同比+0.1pct，研发费用率4.0%，同比+0.1pct。 盈利预测、估值与评级考虑到公司在配用电板块海内外业务规模显著增长，以及医疗板块持续夯实连锁康复医疗体系，我们预计公司24-26年实现营业收入146.83/185.69/225.39亿元，同增28/27/21%；实现归母净利润23.8/29.8/36.2亿元，同增25/25/21%。公司股票现价对应PE估值为20/16/13倍，维持“买入”评级。 风险提示电网投资不及预期、海外业务拓展不及预期、医院扩张不及预期、医疗事故纠纷风险、商誉减值、医疗政策变动、汇率波动

智能配用电与医疗服务双龙头，成长空间广阔。公司立足智能配用电与医疗服务两大领域，均已做到国内行业龙头，我们认为公司双主业后续存在较大发展空间，电表业务海外市场仍存在广阔空间，智能配电业务有望借行业之风实现海内外共振，医疗板块有望实现稳健扩张。我们预测24-26年归母净利润分别为23.37/29.21/36.38亿元。我们预计公司2025年智能配用电及其他/医疗服务两块业务净利润分别为24.2/5.0亿元，截至10月17日，可比公司25年Wind一致预期平均PE分别为16/27X，考虑到公司在智能配用电领域多个细分市场位居龙头，我们给予两业务25年20/27XPE，目标价43.90元，首次覆盖，给予“买入”评级。 智能用电：海外电表份额有望提升驱动成长。公司海外新地区份额突破带来显著增长空间，国内处于替换周期高点。海外多地智能电表渗透率仍有较大提升空间，此外替换、升级贡献额外增量。23年公司海外营收19.6亿元（用电为主），目前优势区域包括东欧北欧、中东、拉美等市场。公司持续加大辐射区域，我们预计未来在墨西哥、西欧、非洲等新市场的增量带动下，海外电表业务24-26年收入CAGR可达20%以上。国内市场当前处于替换周期，24年国网前两轮招标5969万台，我们预计全年招标量有望超9千万只。公司份额稳居前列，收入有望随行业实现上行。 智能配电：借行业之风国内海外双共振。国内电网投资有望开启新一轮上行周期，且在结构上有望向配网倾斜。24年1-7月国网配电变压器招标金额达到71.5亿，同增27%。公司在配电变压器领域的中标份额长期稳居首位，同时公司积极拓展非电网侧客户，聚焦五大六小发电企业，打造配电第二增长曲线，24H1份额取得明显提升。海外电力投资增长强劲，配电出口借势高增，24年1-8月国内变压器出口额39亿美元，同增26%，出口增速最高、绝对值贡献最大的下游区域是欧洲、中东及北非。公司出海路径清晰，借用用电出海渠道优势，配电业务在沙特、欧洲等地已经取得重大突破。 康复医疗布局深入，把握蓝海机遇。老龄人口数增长、疾病谱变化及医疗支付能力提升持续驱动康复医疗需求释放，我们认为民营康复医疗服务机构有望成为弥合行业供需缺口的中坚力量。公司21年开始加速扩张医疗业务，通过收购&自建进行康复专科连锁化复制，截至1H24，下属医院已达34家（康复医院28家）。考虑公司明确的康复连锁发展规划，我们预计医疗板块收入24-26年CAGR超25%。 风险提示：电网投资力度不及预期风险，海外智能电表渗透率增速不及预期风险，行业竞争加剧风险，原材料价格上涨风险，医疗业务不及预期风险。

本报告导读：24H1公司业绩超出市场预期，智能配用电业务订单快速增长，其中海外配电业务加速发展，维持“增持”评级。 投资要点：维持“增持”评级。公司24H1业绩超出市场预期。考虑到公司在配用电领域的龙头地位以及海外业务的不断突破，上调公司24-25年EPS预测至1.71/2.10元（调整前为1.60/1.92元），给予公司26年EPS预测为2.53元；参考可比公司平均估值，给予公司25年21.21xPE，对应目标价为44.55元，维持“增持”评级。 公司24H1业绩超出市场预期。公司24H1实现收入69.97亿元，同比增长26.11%，实现归母净利润11.50亿元，同比增加32.23%，实现扣非归母净利润10.78亿元，同比增长32.13%，公司销售/管理/研发费用率分别为6.99%/5.86%/3.97%；其中24Q2实现收入39.72亿元，同比增长20.37%，环比增长31.34%，实现归母净利润7.86亿元，同比增长30.92%，环比增长115.72%，实现扣非归母净利润7.03亿元，同比增长27.73%，环比增长87.32%，公司销售/管理/研发费用率分别为6.62%/5.54%/4.28%。 配电+用电双轮驱动，海外业务持续发力。24H1公司智能配用电业务实现营收53.16亿元，同比增长27.2%；实现净利润9.71亿元，同比增长29.37%。公司智能配用电业务在手订单持续增长，24H1在手订单达148.94亿元，同比增长25.74%。公司凭借着在配用电领域的技术经验积累，不断扩大在海外的布局，出海业务实现了高增长。24H1公司海外累计在手订单已达62.20亿元，同比增长40.47%，公司已在海外建设巴西、印尼、波兰、德国、墨西哥五大生产基地，海外基地产能占比已达50%。24H1公司配电以及用电均在海外有所斩获，配电业务在欧洲取得了首单，中标了希腊4.66亿元变压器项目，用电业务则中标了巴西COPEL智能表3.1亿元总包项目。 医疗服务板块持续推进。24H1公司医疗服务业务实现营业收入16.13亿元，同比增长26.53%。公司医疗业务的重点为康复医疗，24H1实现收入8.14亿元，同比增长36.54%；同时24H1公司新增6家医院。 风险提示。电网投资不及预期，公司海外业务进展不及预期。