业务领域横向延展，数据中心液冷成为增长引擎公司起家于工业特种领域专业空调，逐步向数据中心、储能热泵拓展，历经二十余年发展，已形成数据服务、工业工艺、专业特种、高端公建四大领域布局，业务领域、产品类别及客户覆盖全面。 2018-2022年公司营收及归母年复合增速分别为19%和13%，2023年利润有所承压，2024年公司收入及归母净利润同比增速分别为20%及10%，其中数据服务收入占比由23年的35%快速提升至51%，已成为收入增长的主要动力来源。预计随着数据中心持续高景气以及工业特种领域需求修复，公司收入及利润有望加速增长。 公司未来将构建“一体两翼”战略布局——以“数字能环垂直一体解决方案”为战略主轴，构建全价值链集成解决能力；以“ICT智算和新能源温控”和“专业特种环控”为支撑的“两翼”，致力于2030年全集团实现百亿营收。 订单高增长，新产能释放有望带动盈利能力提升24年公司数据服务板块新增订单同比增长约95%，随着数据中心需求旺盛，后续订单有望持续增长。25年6月公司高州核电特种空调制造基地投产，经营规划到2027年实现收入超10亿元，到2030年实现收入超20亿，并带动一批本地上下游供应链共同发展；7月新的以液冷为主要产品方向的现代化制造基地正式投产，规划用三年时间实现ICT和储能领域50亿元的营收目标。两个新生产基地有望承接更多订单，并提高生产制造效率，实现更高利润水平。 AI驱动数据中心驱动液冷爆发，市场空间广阔海外国内共振，液冷有望加速进入放量周期。国内互联网资本开支高增，有望进入AI应用驱动算力投入的正反馈循环，温控冷却环节将受益。海外英伟达GB200机柜标配液冷，国内国产算力加速发展叠加数据中心PUE管控趋严，液冷渗透率有望加速提升，重塑竞争格局利好第一梯队温控厂商。 公司液冷收入高增，绑定大客户深度受益。公司深耕数据中心温控，产品包括精密空调、液冷温控系统等，24年公司数据服务板块营收同比增长约75.4%，其中液冷产品营收约为23年的2.9倍。华为为公司数据服务板块主要客户，除此之外与字节、腾讯、阿里、百度等互联网厂商、秦淮数据、世纪互联、润泽科技等IDC厂商、超聚变、浪潮等服务器厂商均形成深入合作，有望领先受益于AI浪潮。同时，海外业务是未来数据服务板块的重要增长点，公司正重点拓展东南亚地区的马来西亚、新加坡、印尼、泰国等国家的数据中心业务，尤其AI智算中心的建设，预期逐步加速。 电力市场机会多点开花：水电/可控核聚变/特高压输电电力系统加速建设，公司有望深度受益。24年共有3项特高压工程正式开工，预计2025年电网投资将首次超过6500亿元，带动换流站阀厅专用空调市场规模提升，公司累积服务的风电和直流输电项目近50个，电力领域项目经验丰富，或将享受特高压建设高峰带来的红利。 受益于雅鲁藏布江水电开发项目建设。公司在水电空调领域市场占有率较高，产品技术领先，客户认可度高，产品已广泛应用于包括三峡、白鹤滩、溪洛渡、乌东德、向家坝、龙滩、糯扎渡等大型水电项目，高度重视并将积极参与雅鲁藏布江水电开发，有望贡献公司未来几年增量来源。核电特种空调需求增长，可控核聚变已有布局。22年和23年均有10台核电机组获得核准，24年8月核准11台机组，预计总投资至少2200亿元，25年4月再次核准10台机组，预计总投资超2000亿元，从核准到建成周期均约为五年，同时公司已有可控核聚变相关产品及业务布局。24年全国民航固定资产投资金额达1350亿元，创历史新高且连续五年超过千亿。核电、机场等特种领域对空调设备安全可靠性要求严格，产品及客户壁垒高，公司有望持续受益。 盈利预测与估值公司积极研发数据中心液冷产品，在手订单充裕，新生产基地投产，供货华为及字节、阿里、腾讯等头部互联网厂商，有望充分受益于AI浪潮；特高压、水电、核电等工业特种领域高景气，共同贡献公司业绩增长动力。预计25-27年公司实现营收41.58/55.20/68.86亿元，YOY分别37.9%/32.8%/24.7%，归母净利润分别2.81/3.85/5.18亿元，YOY分别143.8%/36.5%/34.8%，对应PE分别38/28/21倍（截至2025-08-05收盘价），首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示行业发展不及预期；原材料价格上涨超预期；行业竞争加剧超预期的风险；公司业务及客户拓展不及预期等风险。

深耕光纤连接二十余载，进入新成长期公司成立于2000年，成立以来持续聚焦光连接器件领域，业务从陶瓷插芯业务起家，已发展成以光纤连接器、陶瓷插芯为核心产品的光器件和光传感器领先厂商。从结构上看，光通信器件是公司主要营收来源，其中光互联元器件保持高速增长。公司股权架构清晰，公司创始人等6位股东合计持有22.98%的股权，神州通持有3.82%的股权，控股子公司向上游材料设备环节布局，管理层管理经验丰富，重视员工激励，发布多个员工激励计划。2024年以来，受下游需求快速增长，公司业绩逐季增提升，25Q1营收为3.71亿元，同比增长65.96%，归母净利润为0.79亿元，同比增长149.99%。 AI需求有望推动MPO连接器量价齐升光纤连接器是光通信系统中的关键无源器件，可将两根光纤进行连接，其中多芯连接器（MPO等）适用于高密度连接和多光纤连接，主要用于数据中心内部互联，用于光模块接口处，长期来看，小型化、高密度、低损耗是连接器发展方向。AI拉动数据中心需求增长，光模块呈现量价齐升态势，MPO受益于数据中心内部中短距光模块放量，同时芯数增长提升了产品价值量，市场规模有望实现快速增长。此外，CPO是长期趋势，有望带来交换机等设备内部光互联需求增加，MPO用量有望进一步提升，高密度光互联需求催生光柔性板等新需求，市场前景广阔。 全产业链布局+产能扩充，满足海外需求公司内生外延打造全产业链能力，掌握MT插芯、陶瓷插芯、插芯材料（粉体）、设备等环节制造工艺。客户层面积极拥抱头部大客户康宁等，前五大客户营收占比稳定提升，2024年前五大客户营收占比为83%，其中康宁营收占比为70%，为满足海外客户需求，公司进行产能全球化布局，越南产地已进入投产阶段。公司注重研发投入，2024年，公司研发投入为7064万元，占营收比例为5%，持续在MT插芯、密集连接产品、高速率光模块、光柔性板等方面的产品与技术研发取得良好成效，支撑业务高增长。 盈利预测与估值我们预计2025年-2027年归母净利润分别为4.48亿元、7.18亿元、10.64亿元，同比增速分别为72%、60%、48%，对应25年、26年PE为53x、33x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示全球AI投入不及预期风险、行业竞争加剧风险、单一客户依赖风险，贸易摩擦风险等

新亚电子：消费电子+通信线材双轮驱动，内生+外延稳健成长新亚电子以消费电子和通信线材为基本盘，深度合作安费诺、华为等优质客户。 目前，公司核心产品覆盖通信、消费电子、新能源、汽车四大领域，通过安费诺等连接器制造商，向AI服务器领域的头部制造商，提供优质精细电子线材。 公司业绩增长稳健，2024年公司实现营业收入35.31亿元，同比+10.84%；归母净利润1.53亿元，同比+6.00%。2025Q1公司实现营业收入8.82亿元，同比+27.39%；归母净利润0.47亿元，同比+18.82%。 高速线材：基于安费诺内部线核心供应商，开始切入外部线市场2024年英伟达推出GB200NVL72，机架内使用大量铜连接，据黄仁勋介绍，每一台GB200NVL72服务器将使用5000多根铜缆。高速铜缆在短距离传输方面具备显著的价格优势，23年高速线缆全球销售额达12亿美金，预计未来五年翻倍，其中高速铜缆贡献主要增量。从竞争格局来看，高速铜缆被头部连接器厂商集成，安费诺作为全球第一大通信连接器厂商，在AI时代实现快速增长。 内部线：公司为安费诺内部线核心供应商，24年销售翻倍增长。PCIE线缆为内部线代表，公司PCIE等线材主要供应安费诺电子装配（厦门）公司（简称AST）。2024年AST实现销售额33亿元，同比+40%。目前，公司PCIe6.0批量交付、PCIe7.0通过样品审核。2024年公司高速数据线材营收1.17亿元，同比+103%。2021年报显示，高速数据线材毛利率达46%，远超公司整体的21%。 外部线：与安费诺联合研发新技术，有望成为市场“新引领者”。DAC、AEC为外部线代表，当前技术路线以海外的铁氟龙发泡押出设备为主。目前进口设备价格高、供给受限，限制高速线缆产能扩张。公司与安费诺联合研发藕芯新技术，规避对进口设备/材料依赖，性价比更高，产品性能更优。公司藕芯技术已在PCIe上规模量产，或在448G和PCIe7.0上应用，有望切入224G/448G市场。 盈利预测与估值公司主业稳健增长，深度合作安费诺，内部线高速成长，有望打开外部线市场，同时有望推动公司盈利能力提升。预计25-27年，公司实现营业收入40、47、57亿元，分别同比+14%、+18%、+21%；归母净利润1.81、2.29、3.38亿元，分别同比+18%、+26%、+48%，对应PE为37、29、20x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示终端客户需求不及预期的风险，行业竞争加剧风险，技术路线变更等。

聚焦高分子材料+热管理系统双主业，进入高成长周期公司是国内领先的高分子材料供应商，主要服务于通信、电力、汽车领域；公司拓展热管理业务，尤其高景气度的新能源汽车和数据中心领域。目前公司主要客户包括华为、中兴、电信运营商、宁德时代等龙头企业。17-23年公司营收年均复合增速14.05%，稳健发展，24年深度布局的的新能源电池领域开始放量，实现营收9.6亿元YOY+72%，25Q1实现营收2.5亿元YOY+86%。我们预计新能源电池领域有望继续加速放量，同时在数据中心领域内生外延双轮成长，公司将进入快速成长期。 AI液冷：智算中心需求爆发，内生外延打造强劲增长极海外国内共振，液冷有望进入加速放量周期。国内互联网资本开支高增，有望进入AI应用驱动算力投入的正反馈循环。海外英伟达GB200机柜标配液冷，国内国产算力加速发展叠加数据中心PUE管控趋严，液冷渗透率有望加速提升。内生：有望切入服务器液冷板头部企业供应链。公司23年设立创源智热布局数据中心散热（虹吸式散热模组、液冷板等），25年将采用协同制造+自主产销双轮驱动模式，积极切入头部企业供应链，承接适配订单。外延：拟收购热界面材料公司，促进协同发展。公司拟收购东莞兆科51%股权，其主要产品为热界面材料，应用于产热端和散热端接触面之间，提高热量传递效率，与公司服务器散热器高度相关。东莞兆科已与海内外大客户深度合作，有望助力公司扩大产品应用领域、拓展客户关系及海外市场渠道。 车载冷板：宁德时代麒麟、神行电池放量带来量价齐升机会新能源业务产品主要为新能源汽车电池液冷板，主要客户包括宁德时代、蜂巢能源等。公司高频焊液冷板适配宁德时代麒麟电池、神行电池，麒麟电池液冷板置于电芯之间使换热面积扩大四倍，带来单车液冷板价值量明显提升。24年计划投资9000万元新建新能源汽车大面积冷却液冷板项目，以满足大客户在高频焊液冷板的产能需求，部分产线已全面投入量产。 盈利预测与估值新能源电池和数据中心热管理业务有望驱动公司进入快速成长周期，尤其协同东莞兆科，有望切入海外AI核心产业链条，公司有望业绩和估值双击，预计25-27年实现营收14.50/24.21/33.71亿元，YOY分别51.3%/67.0%/39.2%，归母净利润分别0.92/1.57/2.19亿元，YOY分别430.5%/70.8%/39.6%，对应PE分别42/24/17倍（截至2025-08-05收盘价），给予“买入”评级。 风险提示行业发展不及预期的风险；原材料价格上涨超预期的风险；行业竞争加剧超预期的风险；公司业务及客户拓展不及预期的风险。

一句话逻辑存在明显预期差的卫星互联网核心标的，低轨应用进展超预期+星座加速组网，有望驱动公司业绩超预期。 公司预期差在哪里？一是低轨卫星互联网的应用进展超预期，二是公司行业地位超市场预期。 1卫星应用端进展超预期，大众消费和专网市场有望共振低轨卫星通信能力在消费级市场有望成为标配。2025-08-05，工信部正式批复启动我国首个规模化低轨卫星通信系统公测，此次测试覆盖西部无人区、东海海域等典型场景，支持语音通话、短视频传输等12类业务验证，此外华为MateX5折叠屏手机在海拔5000米的珠峰东坡实现无地面信号下的实时微信视频通话，时延控制在80ms以内，大众消费市场需求有望加速落地。参考此前高轨天通卫星在手机终端的应用，我们预计未来低轨卫星通信消费级市场发展潜力大，有望从“应急刚需”到“消费标配”的场景裂变，手机端、车载领域有望率先落地，满足户外需求。 垂直行业应用放量节点有望早于预期。卫星互联网具有覆盖广、稳定性强等特性，与地面网络形成有效互补。在中高轨卫星通信时代，航空航运、精准农业、电力巡检、灾害监测和应急响应等行业应用应运而生。低轨卫星通信具有高通量、低时延等特性，未来将满足更多更复杂的行业应用，国防军工、应急通信、海洋经济、智慧城市等领域客户可通过建立专网的模式提升信息化能力，目前美国的星链系统已充分展示其行业应用能力，例如：（1）国防军工领域，24年美国国防部已将其商业卫星互联网服务项目“大规模低地球轨道”的预算从9亿美元提升至130亿美元，以满足军队对高速卫星互联网服务的激增需求，预算主要用于SpaceX提供的“星盾”军事化服务；（2）应急通信领域，星链在灾害救援中屡次发挥了重要作用，包括美国国内的华盛顿山火、肯塔基州龙卷风、飓风伊恩等，以及海外南太平洋岛国汤加火山喷发、德国莱茵兰-普法尔茨州洪水和澳大利亚新南威尔士州洪灾等，满足在恶劣环境下通信质量的稳定要求；（3）精准农业领域，全球农机巨头凯斯纽荷兰借助星链的卫星带宽，将无人机生成的地图能够即时导出，用于创建处方喷洒计划，从而提升整体运营效率。 2国内商业航天产业链日益成熟，低轨卫星互联网有望加速出海SpaceX发射节奏稳步向上。截至2025-08-05，SpaceX累计8846颗星链卫星，国内低轨卫星发射加速日益迫切，目前垣信累计发射90颗星，星网累计发射4批次，随着国内商业航天日益成熟完善，国内卫星运力有望快速提升。 国内商业航天逐步走向成熟，助力低轨组网。25年，国内多家民商航天火箭将执行首飞计划，其中包括朱雀三号、天龙三号等中大型液体火箭，商业火箭成熟将提升国内低轨卫星发射能力，并降低发射成本，助力低轨卫星产业化成熟。 国内卫星产业加快出海。公司下游客户垣信卫星已经与泰国、马来西亚、巴西等国家运营商达成合作意向，后续将提供卫星通信服务，地面站是与地面网络连接的桥梁，随着合作方数量的增加，地面站市场规模有望保持增长。3公司行业地位和竞争能力优秀，市场认知预期差明显1）卡位地面站核心产品，是垣信核心供应商。子公司迪爱斯是上海垣信地面站重要总体供应商，先后中标了垣信在新疆、上海、黑龙江、马来西亚等地区的地面站和信关站项目，其中大站/小站项目中标价分别为1.15亿/0.2亿。产品包括了测运控中心网络控制软件、设备集成与测试服务等，测控软件是地面站重要组成部分，客户粘性高，未来将持续强化公司竞争力和市场地位。 2）产品持续进行横向扩展和和上下游延伸。25年4月，公司中标垣信一体化信关站产品，成功延伸至上游产业，未来将提升盈利能力。此外公司卡位卫星融合通信终端，助力行业数字化，聚焦“大模型赋能应急指挥”和“空天地一体化通信”两大技术引擎，推出应急通信、低空安全、智慧国动等领域的融合通信终端，通过整合无人机空中感知、低轨卫星天基通信与地面5G自组网，构建以低轨卫星为核心的应急指挥网络，确保极端环境下通信链路畅通，精确卡位低轨卫星应用环节。公司已经具备地面站、终端、行业应用整体解决方案综合供应能力，有望更加充分受益于垣信加速组网、出海和应用发展3）大股东中信科集团深耕卫星领域，业务协同性强。公司背靠中国信科，其在星地融合标准制定上发挥了突出的贡献，自R18开始首次实现中国在3GPPNTN的标准立项，目前已累计牵头16项，是全球牵头卫星NTN立项最多的公司，此外中国信科是ITU星地融合技术领域的重要贡献者，已在ITU-T牵头完成4项固移卫星融合（FMSC）标准，并在ITU-R牵头卫星未来技术趋势研究，为ITU引领星地融合标准奠定坚实基础。中国信科旗下上市公司中，信科移动以深度布局星地融合和卫星互联网，未来集团有望通过产业链协同，提升综合竞争力，利于长江通信更大程度参与国内低轨卫星产业市场机遇。 4）重视市值管理，引入员工持股强化激励。公司通过引入宁波爱鑫、申迪天津、宁波荻鑫、爱迪天津、兴迪天津五大员工持股平台，深度绑定员工，健全长效激励机制，目前公司持股平台合计持有公司7.28%股份。另外中国信科高度重视市值管理，将市值管理作为提升企业价值、维护股东权益的核心战略，成立市值管理专项工作组，‘一企一策’制定市值管理工作方案，将市值管理纳入上市公司负责人经营业绩考核，组织研究回购增持、并购重组等具体工作。 检验与催化检验指标：卫星发射节奏，国内垣信星座出海节奏，海外地面站建设招标，应用终端订单招标。 催化剂：国内卫星发射组网加速，垣信与海外客户签约，以及后续项目招标等。 研究价值与众不同的认识：对于行业应用端发展进度认知不同——低轨卫星互联网终端测试加快推进，与组网阶段同步进行，大众消费和专网需求有望共振，其中在手机端测已开展相关测试实验，行业应用在高轨卫星领域已有成熟的样板案例，低轨卫星星座通信能力更强，未来有望助力行业信息化进一步升级。 与前不同的认识：对于公司市场地位认知不同——公司行业地位和竞争能力优秀，积极卡位地面站核心产品，客户高粘性。外延能力优秀，向一体化信关站天线和终端等产业链上下游延伸。集团层面深耕卫星互利网，未来有望赋能公司业务发展。 盈利预测与估值我们预计公司2025年-2027年营收分别为12.6亿元、16.8亿元和22.9亿元，同比增长36.5%、33.6%和35.9%，对应归母净利润分别为2.95亿元、4.17亿元和5.76亿元，同比增长72.8%、41.4%和38.1%，对应2025-2027年PE为28X/20X/15X，公司有业绩、有催化、有弹性，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧的风险；卫星互联网发展不及预期，

Q1业绩超预期，盈利能力逐步提升2024年，公司实现营收599.84亿元，同比+25.96%，实现归母净利润27.69亿元，同比+28.57%，扣非归母净利润为25.76亿元，同比+26.74%。毛利率为13.21%，同比-2.10pct。分业务看，光通信业务收入下滑，同比-10.95%，毛利率为25.59%，同比-3.77pct；智能电网板块营收平稳增长，同比+14.68%，毛利率保持平稳在12.58%，同比-0.99pct；海洋能源与通信业务板块实现大幅增长，营收同比+69.60%，毛利率为33.53%，同比+1.91pct。 25Q1，公司实现营收132.68亿元，同比+12.58%，实现归母净利润5.57亿元，同比+8.52%，扣非归母净利润为5.46亿元，同比+32.67%，扣非归母净利润提升显著主要受益于公司特高压及电网智能化、工业与新能源智能、海洋能源与通信等相关业务的稳步增长。 25年1月，公司完成回购公司股份0.14亿股，占公司总股本的0.57%，将用于员工持股计划，进一步完善公司长效激励机制。 能源板块在手订单充足，深海科技持续突破截至2025Q1，公司拥有海底电缆、海洋工程及陆缆产品等能源互联领域在手订单金额约180亿元。 海洋能源：海缆方面，24年射阳基地二期实现投产，加快推进射阳一期产能提升，揭阳一期基本完成建设并取得首单突破。海工方面，公司新一代深远海大型风机安装船交付投用，可满足70m以内水深风机吊装。公司25年Q1持续中标国内外海上风电和海洋油气等海洋能源项目，中标总金额为11.33亿元。 智能电网：公司持续强化在高压电力传输领域的市场地位和服务能力，24年建立了国内规模最大的超高压测试研发中心，重点电力产品继续布局欧洲、拉美、东南亚、中东、北非等市场并取得海外客户突破。同时，公司继续保持特种电缆领域的投入。此外，公司积极布局机器人及新能源赛道，在工业机器人领域已与行业多家头部企业形成了深度合作，并同步进军具身智能领域；新能源汽车高压线缆批量供货奇瑞、小米、问界、零跑等车型。 光通信产品结构持续优化，海洋通信在手订单约80亿元海洋通信：公司在全球范围内提供高可靠性、高灵活度、高性价比、一站式海底光缆网络解决方案，是全球前四具备成熟的跨洋洲际海底光缆通信网络综合解决方案能力和万公里级超长距海底光缆系统项目交付经验的唯一中国企业。截至25年一季度末，公司海洋通信业务相关在手订单约80亿元，PEACE跨洋海缆通信系统运营项目在手订单超3亿美元。 光通信：公司持续优化现有产品及业务结构，加快高端产品、特种产品研发和市场成果转化，在欧洲、南美、南亚、非洲、东南亚等国家地区进行通信网络产业布局。2024年，公司中标国内首条采用G.654.E光纤用于重点数据中心之间的直达骨干光缆项目，其超低损耗性能刷新国内超长距离超低损耗光缆项目的纪录。 同时，公司400G光模块产品已在国内外市场批量应用，可全面满足国内外数据中心需求，800G光模块产品已在领先交换机设备厂商通过测试，将根据市场情况导入量产。 盈利预测与估值公司是国内光电缆领先企业，围绕通信网络与能源互联两大核心领域业务布局，智能电网业务保持高景气，海缆业务强势增长，光通信业务扩展新领域。我们预计25-27年归母净利润33.26/39.34/45.99亿元，当前市值对应25年PE为11倍（2025-08-05收盘价），维持“买入”评级。 风险提示海上风电发展不及预期、光通信需求不及预期、电缆需求不及预期

围绕开关电源业务横向延展，高功率服务器电源领军厂商公司深耕电源行业 20年，全球产能布局全面，已形成电源适配器、数据中心电源和其他电源三大业务布局， 2024年收入占比分别为 44%、 38%、 17%。公司收入规模快速增长， 2017-2024年复合增速高达 25%， 尤其 AI 高功率服务器电源增长势头迅猛，为公司贡献新的增长动能。 2024年高功率数据中心电源产品营收同比大增 537%， 占数据中心电源整体比重快速提升至 53.5%， 带动数据中心电源业务营收同比增长 80%，毛利率同比提升 5.5pct 至 25.0%。 服务器电源： AI 驱动行业高增，受益于国产替代大机遇高功率服务器电源需求打开百亿市场空间，大陆厂商追赶势头迅猛。 国内互联网资本开支高增，有望进入 AI 应用驱动算力投入的正反馈循环， 服务器电源环节将受益， 同时 AI 服务器需求占比快速增长，相应推动服务器领域向高功率电源演进迭代。 据测算得全球 25年 AI 服务器电源市场空间合理预期为 132-340亿元。 从市场格局上看，全球服务器电源主要厂商包括台达、光宝等台系厂商， 大陆厂商基于成本、服务、响应配合等优势，未来有望实现国产替代。 公司为稀缺的高功率服务器电源供应商，有望深度受益。 24年数据中心电源业务营收 14.59亿元， YOY+79.95%，收入占比同比提升 10.17pct 至 38.42%，其中高功率数据中心电源业务实现营收 7.80亿元， YOY+537%，占数据中心电源业务整体收入比重由 23年底的 15.11%快速提升至 53.48%，已陆续为浪潮信息、富士康、华勤、联想、中兴、新华三等国内知名服务器系统厂商出货。 24年发行可转债用于数据中心电源建设项目，预计达产后产值收入为 9.66亿元/年。 电源适配器： 消费电子需求复苏有望带动景气度回升下游应用领域增长，消费电子需求复苏。 电源适配器主要的应用场景中，办公电子市场的需求预期回暖， 截止 24Q4个人 PC 已实现连续五个季度增长，且Canalys 预计 25年 AI PC 将成为全球 PC 市场增长主要驱动力，同时智能家居等新兴市场同比快速增长，为电源适配器发展提供广阔空间。 海内外客户资源丰富，横向拓展实现稳健发展。 公司在电源适配器行业具备良好的口碑，为行业领先企业之一，与境内外知名客户建立了稳定的业务合作关系，包括 LG、 HP、 Honeywell、 Roku、 Technicolor、 Sagemcom、谷歌、沃尔玛、富士康、海康威视、大华股份等， 同时计划在新兴应用场景中横向拓展更多品类，预计随着下游需求复苏，电源适配器业务收入及盈利能力将得到修复。 盈利预测与估值公司为稀缺的高功率服务器电源供应商，有望受益于 AI 驱动需求爆发，实现国内份额扩张及海外市场拓展； 电源适配器基本盘业务稳健，随着行业需求复苏有望得到修复；积极拓展新兴领域应用，有望获得更多成长机遇。 预计 25-27年公司实现营收 46/55/65亿元， YOY 分别+21.6%/19.5%/17.9%，归母净利润分别3.54/4.65/5.70亿元， YOY 分别+32.1%/31.5%/22.5%，对应当前市值 PE 分别为33/25/20倍（ 25年 5月 19日收盘价），给予“买入”评级。 风险提示行业发展不及预期； 原材料价格上涨超预期；汇率波动超预期； 行业竞争加剧等风险。

24年毛利率承压， 25Q1扣非归母净利润同比增长24年公司实现营收 480.55亿元，同比+6.63%；归母净利润为 28.38亿元，同比-8.94%；扣非归母净利润 25.45亿元，同比-4.78%。 主要原因为： 营收端，光通信板块营收 80.94亿元，同比-11.19%，海洋系列和新能源板块分别同比小幅下滑2.59%/2.85%； 利润端，光通信板块/海洋系列/新能源板块毛利率分别同比下降1.98pct/2.20pct/4.03pct，综合毛利率为 14.39%，同比-1.83pct。 25Q1公司实现营收 97.56亿元，同比+18.37%；归母净利润 6.28亿元，同比-1.33%；扣非归母净利润 5.97亿元，同比+20.45%。 能源网络： 在手订单饱满， 海洋板块实现多维突破公司在手订单充足， 截至 2025年 4月 23日，公司能源网络领域在手订单约 312亿元，其中海洋系列约 134亿元，电网建设约 140亿元，新能源约 38亿元。 海洋板块： 24年公司业务实现多维突破，技术实力与项目交付能力持续提升， 依托在深远海输电、海上风电、油气平台等场景的解决方案能力，强化了行业领先地位。国内市场，公司先后交付了我国首个 330kV 海风项目的交流海缆、 我国首个 10kV 聚乙烯绝缘交流海缆工程等， 中标了江苏国信大丰海上风电项目、国华如东光氢储一体化项目、华能浙江分公司瑞安 1号海上风电项目等。国际市场，公司成功交付欧洲、中东地区海缆项目，中标巴西、 中东、越南地区等多个海缆和船舶项目，海外营收实现连续三年增长，工程船舶业务成为新增长点。 新能源： 光伏领域，公司在国内市场延续并巩固业务优势， 顺利承接国华光氢储一体化 400MW 光伏项目、国华泰州渔光互补项目及华能丰利渔光互补项目总包业务， 海外高标准交付圭亚那微电网项目，为二期工程打下基础； 储能领域，公司 24年储能系统出货量达 7.17GWh， 位列全球中国储能系统企业出货量第八位，并持续推进海外拓展，通信后备电源产品布局已从东南亚市场拓展至南非、欧洲及南美洲等区域， 成功交付世行“点亮非洲”埃塞俄比亚 EEU 离网项目； 此外公司加速氢能领域全球化布局。 电网建设：公司受益于全球电网需求，扩大海外市场份额，并在电网建设领域不断创新， 24年共有 6项新产品、新技术通过中国电力企业联合会评估鉴定， 5项达到国际领先水平， 1项达到国际先进水平。 通信网络： 加大空芯光纤、高速铜缆研发， 有望受益于 AI 算力公司面向 AI 算力需求，积极开展空芯光纤及光缆联合研发，此外还实现高速铜缆的量产并加大投入扩充产能； 创新研发新型“13/8”扩频漏缆， 持续引领 5G漏缆行业发展；把握海洋工程、深海探测等新兴领域发展契机，成功研制“耐高温硫化深海水密电缆”。此外，公司多项新产品集采实现首次突破， 宽带产品以第一名份额中标中国移动 24年至 26年户外小型一体化直流电源产品集采、中国移动 25年至 26年开关电源产品集采、中国联通 48V 组合式开关电源集中采购等项目；智慧能源类新品中标超 5亿； 在数据网络、金融等领域实现突破，为多元化市场拓展提供支撑。 盈利预测与估值公司为国内光电缆巨头，已形成光通信+海洋+电力传输+新能源四大业务主线，有望受益于海洋通信发展机遇及其他领域发展前景。 我们预计 25-27年归母净利润分别为 35.20/41.32/46.41亿元，对应 25年 PE 13x（ 25年 5月 19日收盘价），维持“买入”评级。 风险提示海缆需求低于预期；行业竞争加剧；新能源业务拓展不及预期

收入符合预期， 财务费用影响利润数据释放2024年，公司实现营业收入 790.24亿元， 同比+2.22%；实现归母净利润 15.72亿元， 同比-25.23%；实现扣非归母净利润 14.56亿元， 同比-13.06%。 25Q1单季，公司实现营业收入 207.90亿元， 同比+22.25%；实现归母净利润3.49亿元， 同比-15.75%； 扣非后归母净利润 4.09亿元，同比+19.30%。 公司收入实现较快增长，主要系公司 AI 服务器、交换机等产品销售受益于国内 AI 基建。利润低于预期，主要系公司对于新华三剩余 19%股权作为期权远期安排，计入金融负债，短期财务压力较大。 受益国内 AI 基建，新华三政企业务成长提速公司控股子公司新华三 2024年实现营收 550.74亿元，同比增长 6.04%，其中国内政企业务收入 442.39亿，同比增长 10.96%。 25Q1新华三实现营业收入 152.95亿元，同比增长 26.07%，其中，国内政企业务收入 122.55亿元，同比增长37.49%。 随着 25年国内头部互联网加大资本开支，加快 AI 算力基础设施建设，新华三作为国内 ICT 设备龙头， 国内政企业务收入增长有望提速。 存货/合同负债高增， AI 服务器份额&利润或超预期25Q1， 公司存货高达 437亿元，较 24Q1净增 155亿元，同比+55%；合同负债高达 187亿元，较 24Q1净增 75亿元，同比+67%。 我们预计，公司存货、合同负债高增，或增加 AI GPU 芯片备货， AI 服务器市场份额有望超预期。 25年 4月， 新华三集团为新华三信息向英伟达及其新加坡子公司申请的厂商授信额度提供总额不超过 20亿美元 的连带责任保证。 25年 4月，英伟达 H20芯片受到美国出口限制， AI 服务器或将进一步涨价，带动利润率超预期。 根据信创头条， 25年初一台 141GB 显存的 H20服务器价格在100万左右， 至 3月底已提价至 130多万，涨价幅度约 30%，且仍在持续上涨。 加快国内 GPU 合作。 公司参与山东、安徽、青海等省份的多个重点城市智算中心建设，联合国产 CPU、 GPU 等产业生态合作伙伴，全面抢抓国产化建设机遇，成功落地多个国产万卡智算集群。 新华三收购协议，致使公司短期财务压力较大公司利润低于预期， 主要系新华三收购协议致使短期财务费用压力增大。 25Q1公司财务费用 3.86亿元，较 24Q1增加了 3.1亿元。 一方面， 24年 9月公司支付现金 21.43亿美元，收购了新华三 30%股权， 因此 25Q1公司长期借款较 24Q2增加约 73亿元至 110亿元。另一方面， 公司将与 H3C Holdings Limited 约定的新华三集团有限公司剩余 19%股权的期权远期安排作为金融负债， 25Q1单季形成0.82亿元的财务影响， 短期财务压力增大。 推进 H 股上市事宜， 进一步推动全球化布局 2025年4月，公司董事会通过了H股上市相关议案。一方面，若公司H股上市 顺利推进，或将补充现金流， 降低财务压力。 另一方面，公司加快海外布局， 设立了韩国、智利、波兰、德国、沙特等多家海外子公司， H 股上市将进一步推动全球化布局。 24年新华三国际业务同比增长 32%， 25Q1同比+72%。 盈利预测及估值考虑到公司 25年短期财务压力较大，影响利润释放。 因此我们预测公司 25-27年归母净利润分别为 21.4、 28.1和 31.3亿元，对应 25-27年 PE 倍数分别为 34、26和 23倍，维持“买入”评级。 风险提示海外业务增长不及预期，算力产品进展不及预期，海外政策不及预期等。

公司是国内电力物联网引领者， 三重成长逻辑： 下游配网智能化投资机遇+复用经验拓展数智城市市场机遇+积极布局海外市场机遇，产能蓄势有望步入新的成长周期。 电力物联网头部企业，订单饱满支撑业绩快速增长公司是国内领先的能源物联网供应商， 卡位通信模块、网关，上下延伸可提供从芯片至应用层一体化解决方案， 业务纵向深耕数字电网，横向拓展数智城市，同时加快海外市场布局，为业绩增长铸就坚实根基。 自上市以来公司业绩持续较好增长，营业收入复合增长率 17.15%，净利润复合增长率 23.74%。 2025年一季度，公司业绩继续保持较快增速，实现营收 5.55亿元，同比增长 23.96%，归母净利润 1.39亿元，同比增长 25.33%。 公司在手订单充裕饱满，为后续业绩发展提供有力支撑。 打造 AI 核心技术，为长期发展聚势谋远。人工智能在各行各业的应用持续深化，与新能源、电网领域融合，不断催生新的商业模式与应用场景。 公司凭借在“AI+能源”领域的深耕积累，构建“物联网+芯片+人工智能”核心竞争力，以物联网技术构建业务内核，以芯片技术构建技术基础，以人工智能构建持续价值，为长期发展保驾护航。 2024年公司成功推出近 50款创新产品和解决方案，新品营收达 13.83亿元，占总营收 49%，其中 AI 垂直应用实现 0到 1的突破，AI 垂直应用新产品创收 4亿元，占新品 30%。 数字电网：受益电网整体投资高景气和结构转型升级电网整体投资维持高位，配网智能化改造有望提速。 2024年，国内电网投资完成额首次突破 6000亿元，达到 6083亿元，同比增长 15.26%。当前国家电网和南方电网均已公布 2025年投资计划：国家电网预计全年投资将首次超过 6500亿元，南方电网预计全年固定资产投资 1750亿元，均创历史新高。两网合计总投资将超过 8250亿元，相较于 2024年增加约 2200亿元。 国网及南网投资将聚焦电网建设、补强配网、 新能源发展等领域。我们认为，在此背景下我国配电网投资将进入新的增长阶段，配网智能化改造有望提速。 公司位列南网、国网供应商中第一梯队。公司作为最早专业从事能源互联网的企业之一，具备显著的战略先发优势，高强度研发投入助力打造产品护城河，近几年公司份额位列行业第一梯队， 有望充分受益行业投资加速。 数智城市： 复用电网行业经验，拓展广阔市场空间数智城市万亿市场规模。根据中投产业研究院数据， 2024年中国智慧城市市场规模将达到 33万亿元，同比增长 15.4%。基础设施及物联设备是智慧城市最大投资领域。根据 IDC 数据， 2023年全国智慧城市基础设施及物联设备投入占比超一半，约 56.6%。随着物联网技术的普及和人工智能的发展，智慧城市中的物联网设备数量快速增长，为城市的智能化管理提供有力支撑。 公司复用电网行业经验，横向拓展空间广阔。面向数智城市多元化的服务需求，公司将在电网领域的核心技术及项目经验横向拓展，是行业内为数不多的能够自主提供从感知层设备、网络层网关以及到应用层系统的企业，有望长期受益于数智城市广阔的发展空间。 海外市场：加快布局有望打造新的增长引擎全球电网数智化转型、智慧城市建设持续推进。 为解决电力损失、输配电基础设施薄弱等问题，全球多国都在计划部署电网数字化技术，促进智能电网产业的发展。 根据艾媒咨询数据， 2022年全球智能电网市场规模约 401亿美元，预计2026年将达到 559亿美元。 除电网数字化转型提速外，全球范围内以智慧水务为代表场景的智慧城市亦在加速建设。根据 Precedence Research 数据， 2023年全球智慧城市市场规模估计为 1.48万亿美元，预计到 2033年将超过 12万亿美元，从 2024年到 2033年的年均复合增长率为 23.26%。 公司多款产品获海外关键认证，为国际业务拓展提供有力保障。 公司在“一带一路”沿线加速布局，聚焦电力 AMI、智慧水务、智慧消防、智慧市政等海外市场差异化需求，提供综合能源多元化的场景方案。当前多款产品已获得海外关键认证，同时积极推进海外分支机构和产能落地，为国际业务拓展提供有力保障。 盈利预测与估值我们预计 2025-2027年公司营业收入为 34.0、 41.7、 50.3亿元，归母净利润分别为 7.8、 9.6、 11.5亿元； 对应 PE 为 22、 18、 15倍， 给予“买入”评级。 风险提示电力及智慧城市相关政策及下游开支不及预期； 新技术新产品研发及推广效果不及预期；行业竞争加剧； 原材料价格持续上涨等。

25Q1业绩扭亏，毛利率受产品结构影响2024年，公司实现营收3.53亿元，同比+13%，归母净利润-1.24亿元。毛利率为43.28%，同比-0.06pct。费用端稳中有降，销售/管理/研发/财务费用合计为2.67亿元，同比-19%。 25Q1，公司实现营收1.26亿元，同比+84%，归母净利润0.13亿元，同比扭亏为盈。毛利率为37.56%，同比-27.55pct，我们预计主要由于公司产品结构变化，卫星业务占比增加影响整体毛利率表现。 深度参与千帆星座建设，卫星业务已成为公司重要收入来源垣信卫星组网端和应用端同步发力。卫星组网端，G60星链采用格思航天自主研发的可堆叠平板卫星平台，依托长征系列火箭“一箭18星”进行发射，目前已累计发射90颗，未来发射能力有望提升至“一箭36星”，并探索可重复使用火箭技术以降低发射成本。应用端，25年垣信卫星将启动全球服务，目前已与巴西、马来西亚、泰国等国家运营商达成合作意向，未来将重点覆盖“一带一路”沿线及东南亚等地面网络薄弱地区，提供宽带接入、海事通信等定制化服务。 公司前两大客户均为卫星客户，营收占比合计43%。公司拥有相控阵天线研制、卫星载荷研制等核心技术能力，推进定制开发自研模块，利用自动化产线压缩成本，聚焦小型化、低功耗产品，公司技术团队是国内首个采用参与实际设备完成低轨卫星组网地面验证，在相关领域中技术优势明显。公司深度参与千帆星座建设，围绕空间段、地面段、用户端进行全链条的通信设备研制布局，24年公司前两大客户分别为上海垣信（7832万元）和格思航天（7327万元），合计营收占比为45%。25年，公司预计与上海垣信及其控制的关联方关联交易为1亿元。 前瞻布局手机直连卫星技术。卫星在研项目包括一体化信关站系统、千帆一代地面系统和在轨验证平台、以及手机直连卫星5G产品，其中手机直连5G产品主要是针对存量5G手机直连应用场景，研制地基核心网、信关站、地基基站和测试终端，完成存量手机直连卫星在轨实验验证，目前该项目已完成初样研制。 国防信息化是长期趋势，公司军工通信业务有望回暖我国军工通信系统在技术和投入上有较大提升空间，美国及北约军事卫星承担军用通信近85%的通信量，我军不足5%。国防预算也有望持续增长，2024年我国国防预算达到1.67万亿元人民币（约合2314.2亿美元），同比增长7.2%，占GDP比重稳定在1.23%左右。从总额上看，中国军费规模已位居全球第二，但对比美国（占GDP3.5%）、印度（2.4%）及北约成员国（普遍2%以上），仍存在显著差距。 公司加大产品成果转化，布局无人通信领域。研发方面，公司持续加大研发投入，强化核心竞争能力，完成多款车载、机载领域的设备研制工作。市场方面，公司在有无人通信领域做了重点布局，在行业5G及末端通信等方向都取得了阶段性进展，其中以第一名成绩成功中标某通信系统5G和某型微波电台两个研制项目，有望成为标杆产品及逆行规模化推广，完成某5G专网轻量化核心网和5G无人平台型模组等样机研制，进入阶段性验证。 盈利预测与估值公司是特种宽带通信龙头，前瞻布局卫星通信领域，考虑到短期客户订单节奏，我们预计公司2025-2027年归母净利润为1.05亿元/2.46亿元/4.46亿元，对应25年PE为129，公司积极打造卫星新成长点，维持“买入”评级。 风险提示军用宽带市场发展不及预期；市场竞争加剧的风险；卫星互联网发展不及预期

受毛利率下滑及减值计提影响， 业绩短期承压24年公司实现营收 77.57亿元， YOY-4.71%； 归母净利润 3.15亿元， YOY-37.90%；毛利率 25.20%，同比-2.14pct； 计提信用、 资产减值损失共计 2.58亿元， 相比去年同期增加 1.16亿元， 主要系计提应收账款坏账和存货跌价损失增加； 销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.94%/3.47%/6.51%/0.81%，同比分别-1.13/+0.26/+0.75/-0.09pct， 整体费用率稳中有降，同比-0.2pct， 研发投入持续加大。 截至 24年底，公司在建工程 4.19亿元， 比 24年初增长 182%，主要为数据中心及厂房建设等投入增加， 预计将助力后续公司收入持续增长。 25Q1公司实现营收 12.16亿元， YOY+2.73%；归母净利润 0.69亿元， YOY-6.26%； 毛利率为 30.14%， 同比-2.12pct； 销售/管理/研发/财务费用率分别为10.16%/5.06%/9.13%/0.56%，同比分别-0.84/+0.06/+1.11/-0.95pct。 数据中心产品快速增长， 算力服务有望贡献新弹性24年公司数据中心业务营收 31.52亿元， YOY +14.07%，占总营收比重40.63%， 同比+6.70pct， 毛利率 28.77%，同比-1.25pct；其中 IDC 服务和数据中心产品收入分别为 12.31/19.21亿元， YOY 分别-4.53%/+30.33%，毛利率分别23.32%/32.25%，同比分别-2.91pct/-1.07pct。 数据中心产品及解决方案推陈出新， 25年订单快速增长。 公司面向 AI 智算场景，创新性地推出高密度预制化液冷算力 POD、 300-600KW 液冷 CDU、功率范围覆盖 300kVA-1200kVA 的数据中心 UPS、 WiseMDC 系列微模块、 Wise Power云动力预制式电力模组等产品及解决方案， 连续中标移动、电信等互联网大客户的项目，并持续落地东南亚、中亚、欧洲、北美洲等海外市场。 25年至今公司数据中心订单快速增长，随头部互联网大厂 25年上半年数据中心招采及建设推进，公司已获取较多订单及份额，预计将于 25年下半年完成交付及确收。 未来将持续加大智算中心发展力度，聚焦公司在 AC/DC、 DC/DC 电力电子核心技术优势，加大新品研发，有望受益于客户 AI 投资加大及产品迭代。 合作国产头部 AI 芯片厂商，构建异构算力平台。 公司积极布局 AI、算力、自动驾驶等新兴市场， 携手壁仞科技、燧原科技、沐曦集成、天数智芯、清微智能、希姆计算、墨芯人工智能等多家国产头部 AI 芯片厂商，基于自建智算中心的异构算力平台，支持适配 DeepSeek R1开源大模型。 公司已完成北京、上海等多地区算力服务合同的签订， 25年 3月中标 1.5亿元金额的算力项目，配套自研高功率机柜/UPS、液冷 POD/微模块等产品，未来算力服务有望成为新业务增长点。 智慧电能聚焦大功率产品，毛利率同比提升 7pct24年公司智慧电能业务营收 9.22亿元， YOY-9.01%，占总营收比重 11.88%，毛利率 41.06%，同比+6.82pct， 盈利能力显著提升。 公司智慧电能业务以高端电源核心，产品功率范围覆盖 0.5kVA-1200kVA， 涵盖“大交通”及“大工业”等应用领域， 并打造 AI+能源管理解决方案，可提供“端到端”和按需定制的全方位解决方案。 24年公司在轨交、机场港口、电力、互联网通信、工业、教育及创新等领域均获良好发展，截至 25年 3月底已累计护航全国 200+条轨交线路、300+条高速公路路段、 100+条高铁线路稳定运行。 新能源稳健发展，海外市场持续突破24年公司新能源业务营收 36.08亿元， YOY -15.98%，占总营收比重 46.51%，毛利率 16.78%，同比-3.94pct。 公司推出国内首款 1500V 5MW 液冷集中式光伏逆变器、 S3-EStation 2.0智慧液冷储能系统等创新产品， 成功交付全球单体最大的磷酸铁锂构网型储能项目、全球首套原位固态化半固态电池电网侧储能项目、全国单体容量最大的电化学独立储能项目等多个行业标杆项目。 截至 24年底，公司全球光伏产品出货量超 56GW，为客户提供覆盖 3kW-10MW 全功率整体解决方案；公司全球储能累计装机规模超过 30GW/12GWh，储能 PCS 出货量位居中国企业全球第一，连续 10年入选全球新能源企业 500强。 盈利预测与估值公司数据中心产品及算力服务卡位优秀， 有望随着 AI 产业快速发展获得乐观发展机会。 预计 25-27年归母净利润分别为 6.54/8.14/9.88亿元，当前市值（ 2025年5月 7日收盘价）对应 25-27年 PE 分别为 35/28/23倍，维持“买入”评级。 风险提示数据中心产业发展不及预期； 新能源行业发展不及预期； 行业竞争加剧等。

25Q1美国加征关税，影响短期订单节奏公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现收入56.21亿元，同比增长29.28%；归母净利润26.48亿元，同比增长31.72%；扣非后归母净利润24.35亿元，同比增长36.15%。24年业绩位于预告中值，符合此前预期。 25Q1，公司实现营收12.05亿元，同比增长3.57%；归母净利润5.62亿元，同比下滑1.15%；扣非后归母净利润5.31亿元，同比增长2.17%。25Q1公司业绩低于预期，主要系25Q1美国对中国加征芬太尼关税，受到关税调整影响，美国市场订单的境外仓发货比例大幅提升。短期内出货工作量超出境外仓负荷，因而部分订单未能如期在3月完成交付，影响了一季度的业绩确认时效。国际贸易环境波动短期影响公司订单节奏，但核心市场需求稳定。 二、三曲线快速增长，业务结构持续优化桌面通信终端24年收入30.82亿元，同比+21.13%，毛利率67.55%，同比+0.14pp。话机产品24年销售情况明显回暖，主要受益于下游终端需求延续回暖态势，行业经历了23年去库存后，24年进入补库周期。鉴于话机行业已经步入成熟期，下游需求较为稳健，预计25年桌面通信终端销售表现基本持平。 会议产品24年收入19.97亿元，同比+36.21%，毛利率65.67%，同比-0.08pct。 近年来，会议产品持续受益于混合办公和数字化的需求，延续高速增长态势。考虑到基数影响，我们预计25全年会议产品增速有望达到30%左右。 云办公终端24年收入5.27亿元，同比+62.98%，并且24年下半年以来增长明显提速。23年，公司完成了BH系列商务蓝牙耳麦的迭代升级，并取得了良好的渠道验证结果，24年以来，公司不断完善产品矩阵，渠道的正反馈开始兑现。我们预计，25全年云办公终端增速有望在50%以上。 短期关税扰动，加快建设全球化生产网络面对美国关税问题，公司积极应对：第一，美国发布豁免清单，豁免清单内产品短期内发货或不受对等关税影响；第二，通过境外仓的提前部署，有效保障美国市场订单的稳定交付能力；第三，今年以来，公司东南亚地区的产能建设有序推进，目标是下半年开始可以支撑美国全部出货需求，同时针对其他海外区域的产能布局也在规划中，长期形成全球化生产网络。 加大分红比例，预计2025年股息率达6.5%2024年公司整体（包括中期分红和年度分红）分红率高达91%。按照91%的分红率，基于我们的盈利预测，预计25年公司的股息率水平为6.5%。 发布25-26年股权激励目标，坚持长期主义公司发布2025年限制性股票激励计划，面向504名公司核心管理、技术人员和潜在骨干，授予价格为18.70元/股。公司业绩考核目标为，以24年营收和净利润为基数，2025/2026年营业收入或净利润增长率不低于15%/30%。 盈利预测预计公司25-27年归母净利润分别为30.5、34.5、38.0亿元，分别同比+15.0%、13.3%、10.1%，对应25-27年PE分别为14、12、11倍，维持“买入”评级。 风险提示汇率波动超预期，上游原材料价格波动；行业竞争加剧风险等。

25Q1实现减亏，迪爱斯超额完成业绩承诺2024年，公司营收9.24亿元，同比+33%，归母净利润1.71亿元，同比-23%。毛利率为33%，同比-0.46pct，费用率持续优化，净利率为18.48%，同比下滑11.26%，我们预计主要由于长飞光纤利润下滑减少带来投资收益减少，全年公司投资收益为1.27亿元，同比-48%，随着光纤市场回暖，长飞新业务孵化落地，公司投资收益有望回暖。 25Q1，公司营收6836万元，同比+5%，归母净利润-1378万元，去年同期亏损2731万元。毛利率12%，同比-16.6%，由于公司所处行业特性，Q1一般为淡季，全年确认交付集中在Q4。 迪爱斯24年营收7.3亿元，同比+21%，净利润8823万元，同比+61%，扣非净利润7088元，超额完成当年度业绩考核目标（6450万元）。 AI赋能智慧城市业务，公司市场持续扩张智慧公安&智慧应急项目。应急和公安智能化需求提议提升，耦合性更强、智能化程度更高的公安应急指挥系统是未来公安应急指挥系统发展的必然趋势。AI推动应用升级，应急综合管理平台正从数据治理向上游延伸，将感知、计算、通信技术有机结合，赋予系统更强的实时性和协同性。 公司凭借核心竞争优势，持续巩固智慧应急、智慧公安传统市场地位，在上海、江苏、安徽、内蒙、新疆等传统优势区域市场继续保持领跑态势。同时持续扩大市场覆盖范围，先后签订北京、河北、吉林、安徽等地公安“情指行”项目，成功拓展江西、青海、湖北、湖南等新市场，增强公司在公安行业的领先地位，进一步提升公司在智慧公安的品牌渗透率和影响力。 国内低轨卫星出海加速，打造业务第二成长点全球低轨卫星互联网竞争加剧，国内垣信的“千帆星座”（G60星链）持续推进发射计划，截止2025-08-05已累计发射90颗星。此外，垣信与巴西、马来西亚、泰国等国家运营商达成合作意向，海外地面站和终端需求快速提升。 卫星业务进入成长快车道。公司积极布局地面站、终端等产业链环节，价值量持续提升。公司在垣信地面站集成项目市场份额领先，近期公司中标垣信一体化地面站等项目，本次中标开始切入地面站产品环节，有望提升整体盈利能力。 盈利预测与估值预计公司2025-2027年净利润为2.95亿元/4.17亿元/5.76亿元，对应25年PE为25X，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧的风险；卫星互联网发展不及预期

坏账计提影响24年利润释放2024年，公司实现营业收入60.97亿元，同比增长20.51%，归母净利润1.24亿元，同比增长1.63%，扣非归母净利润1.13亿元，同比增长5.13%。2025年一季度，公司实现营业收入13.65亿元，同比下降10.69%，归母净利润0.65亿元，同比下降25.44%，扣非归母净利润0.63亿元，同比下降22.30%。 2024年公司净利润增速未能实现与收入增速匹配，主要系坏账计提影响：西班牙可再生能源公司Soltec因债务重组影响，来自该客户的应收账款计提约2.02亿元的坏账准备，计提比例约50%。 连接器：有望持续受益于国产AI需求景气2024年，连接器业务板块实现收入24.64亿元，同比增长38.10%，收入占比40.42%。其中，通讯连接器产品实现收入10.38亿元，同比增长5.69%，收入占比17.03%，消费电子连接器产品实现收入3.36亿元，同比增长33.54%，收入占比5.51%，其他连接器及组件产品实现收入10.90亿元，同比增长98.05%，收入占比17.88%。 公司是国内最具实力的通讯连接器生产商之一，已与华为、中兴、富士康、霍尼韦尔、伟创力、安波福、智邦、启基、和硕、海康威视、OPPO、小米等客户建立长期合作伙伴关系。当前高速连接器市场具有多品种、小批量的特点，后进企业的进入门槛较高，公司历经多年技术沉淀和经验积累，已形成先发优势，近年来更是通过QSFP56/QSFP-DD等高端系列的高速连接器产品及chiptoio光电模组产品，进一步加强与华为、中兴等大客户合作的广度和深度。未来有望持续受益下游AI服务器订单放量及产品迭代机会。 此外，凭借通讯连接器领域的深厚积累和技术优势，公司亦不断加强对消费电子连接器产品的拓展和提升，同时对汽车电子产品、智能终端消费电子产品领域进行布局，产品矩阵的完善以及应用场景的拓展，有望助力连接器板块整体实现较快发展。 光伏支架：海外产能布局支撑供应链韧性2024年，光伏支架业务板块实现收入34.53亿元，同比增长10.07%，收入占比56.63%。“双碳”目标下，全球能源转型持续推进，带动光伏行业整体发展。意华新能源作为其太阳能跟踪支架的重要供应商，在国际市场具备较好客户口碑，出货量实现稳健增长。客户覆盖了NEXTracker、GCS、Array、Ideematec、Gonvarri等国外知名光伏企业，同时依托美国、泰国两大海外工厂的产能布局，能够快速响应客户需求，复杂外部环境下仍具备供应链韧性。 盈利预测与估值预计公司2025-2027年营业收入为72.9、86.4、102.1亿元，归母净利润为3.6、4.6、5.9亿元，对应PE22、17、14倍，维持“买入”评级。 风险提示海运运力紧张；订单释放不及预期；国际贸易冲突风险；产品开发不及预期等。